积极管理

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积极管理(Active Management)

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什么是积极管理

　　积极管理，亦称主动管理,是指债券投资者力求通过对市场利率变化的总趋势的预测分析，选择恰当的市场时机调整自己的投资组合，达到风险最小而收益极大化。该管理策略是建立在债券市场非有效性的假设基础上，中心思想是认为在利率变动时，市场上总会存在非正确定价的债券，通过事前的分析发现这些券种买入就能有效地规避利率变动的风险。

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积极管理的分类^[1]

　　常用的主动管理有以下几种类型。

　　1．水平分析

　　水平分析法认为，一种债券在任何既定的持有期中的收益率，在一定程度上取决于债券的期初和期末价格以及息票利率。由于期初价格和息票利率都是可知的，水平分析法主要集中在对期末债券价格的估计上，并通过此来确定现行市场价格是偏高还是偏低。因为，相对于一个既定的期末价格估计值而言，如果一种债券的现行价格相对较低，其预期收益率则相对较高；反之，如果一种债券的现行价格相对偏高，则其预期收益率相对较低。

　　由于在任何持有期中，债券的收益包括资本收益和利息收益。资本收益率会受到时间推移和收益率变化两个方面的影响，可以把它的变动分为两部分：一部分是时间推移的影响，不包括收益变动因素，即随着到期日的推进，债券价格日益接近票面价值；另一部分是收益率变动的影响；不包括时间因素，即随着收益率增加，债券价格下降，或随着收益率下降，债券价格上升。此外，还有息票利息额与利息的利息收入共同构成的利息收益，所以还要估计一个再投资的利率。

　　因此，某种债券的全部货币报酬是由四个方面构成的；时间影响、收益率变化的影响、息票利息额以及息票利息再投资获得的利息。

　　在这四项中，由于收益率变化影响是不确定的，因此要对其进行进一步的分析。通过估计不同的期末收益率，可以计算出不同的总收益率；通过这些收益率发生概率的估计，可以判断债券的风险，从而为资产管理人员的投资决策提供依据。所以，对未来收益率的预测是水平分析方法中的关键。

　　2．债券互换

　　债券互换就是通过对债券或债券组合在水平分析期中的收益率预测来主动地掉换债券，从而主动地经营一组债券资产，其主要思想是，卖出自己手里所持有的债券，与此同时，买进与自己卖出的债券的性质几乎完全相同，但收益较高，收益的机会也较大的债券。利用债券互换可以：①增加债券的收益；②利用利率的变动或不同到期日债券收益的不同套利；⑧避免政府对债券投资的盈利征税。债券互换的主要形式有四种。

　　(1)替代型互换

　　替代型互换即将一种债券与另一种与其极其相似的理想替代晶债券进行掉换，目的是为了获取暂时的价格优势。

　　替代互换的主要思路是，如果发现市场上有一种与原来投资的债券，性质几乎完全相同的债券，由于市场的扭曲，债券的市场价格低于它的实际价值，这时债券投资者就可以卖出自己所持有的债券，买进被市场低估的债券(债券价格相应地也较低)。一旦市场上认识到该债券被低估时，价格上涨，投资者就可以得到这个价格上涨的收益。例如，A、B两种债券，A债券为期30年，债券利息率12％，市场利率也是12％，债券的面值为1000元，投资者的实际收益率为12％。B债券的到期也是30年，债券利息率也是12％，但由于市场扭曲，面值为1000元的债券，目前只卖984．08元，投资者的实际收益率为12．2％。如果债券投资者持有A债券，但认为B债券的价格被市场低估，不久就会纠正过来。这样，人就可以卖出A债券，换进B债券，不仅可以得到A债券原有的收益(因为B债券具有和A债券同样的性质)，而且还可以得到B债券的资本收益。

　　债券的替代互换能够赢利，必须满足两个条件：①能够在市场上找到被市场低估，又具有与自己所持有债券的性质相同的债券；②被市场低估的债券，短期内就会恢复到它的不被市场低估的状态，即相信该种债券的价格，会在短时间内上涨回到应有的水平。其中的关键是对未来利率变化的趋势必须预测正确，否则采取这种策略会承担很大的风险。

　　(2)纯收益率互换

　　该方法主要着眼于长期的收益变动，而不愿意对短时间内的未来收益率或收益率差幅作任何预测，用那些长期收益高的债券来替换掉那些长期收益较低的债券。

　　采用这种方法，投资者不需要考虑债券的到期日，只须把债券持有到到期日便可；同时也不必考虑利率因素，分析债券的价格是高估还是低估。

　　(3)利率互换

　　利率互换是指两个债务人之间根据各自的需要，双方在互惠互利的基础上进行的一种利率交换，原是金融机构，如银行、保险公司等和大公司控制利率风险的工具。现在利率互换已广泛地用于债券管理。

　　(4)应急免疫方法

　　这种方法实际上是一种兼有被动和主动因素的债券资产管理方法。其做法是只要主动管理可以获得有利的结果，就对债券资产实行主动管理。但是，一旦出现不利结果，债券资产立即就可以成为免疫资产。要成为应急免疫资产一般要投入比免疫资产更高的本金数额，并且规定一个最低的收益率。但是进行应急免疫方法的目的是获取一个比免疫资产的收益率更高的收益率。在该方法中，为了保证资产的安全，一般都规定有一个应急免疫资产的市场价值与免疫资产所需金额的差额大于该固定差额，管理人员则可继续进行主动管理；否则，就必须使该组合资产成为免疫资产。

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参考文献

1. ↑ 黄良文.投资学.中国对外经济贸易出版社,1999年05月.

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